我的反省
严晓亮
哪吒汽车在挣扎了一年多之后，终于还是破产了。嘉兴市中级人民法院正式受理哪吒汽车母公司合众新能源破产案，敲下了最后一枚钉子。看到这则公告，我感触极深，反思良久。
首先是强烈的后怕感。因为2022年3月28日，我们曾经向集团董事局提交了合众汽车（即哪吒汽车）1亿元老股转让项目的正式申报。在报告中，我们信心满满地直陈理由：一是市场即是对企业竞争力最直接的评价，2021年合众销售约7万辆，而零跑才4.3万辆，哪吒是当年的新势力销冠；二是合众Pre-IPO轮投前估值已达450亿元，这次老股转让估值才250亿元，若成交则到手即可获得50%的溢价。三是大幅折价事出有因，系“明股实债”的国资退出需求所致，而且必须通过在境内注册SPV公司并控股香港某公司间接持股。
然后是强烈的侥幸感。在这次申报的数月前，我们刚完成了对零跑汽车的投资。在对零跑的调研中，哪吒汽车是参照；而在做对哪吒的调研时，我们特意与零跑的投资逻辑作了反复比较，最后结论是“哪吒在产业背景、资金实力、车型竞争力等方面整体优于零跑，两者市场定位高度重合，零跑如能成功，哪吒没有道理不成。”因此，除了进入方式不一样，两者的基本面逻辑有很高的相似性，加之大幅折价转让，诱惑性很大。幸好，董事局最终认为“股权结构过于复杂，交易链条太长”，从而否决了该项申报。现在想来，真是幸运，否则后果真是不堪设想。
随之而来的则是深深的反思：
第一、“只有买错，没有卖错，”我们当时对近50%的折价确实有过心存疑虑——如此好机会，怕是老股东都抢之不及，如何轮到我们这种没有根基的外部机构？然而，金研的“朋友”告诉我们，这是他们为哪吒融资作出重大贡献的回报，给中财机会是希望以此作为双方合作的敲门砖，当时我们确实被他们说服了。然而，事后我们问及金研是否完成这笔投资，金研只是含糊说“关联方投了”。经此一役，在一级市场中我们不仅要坚决摒弃“捡漏”的心理，而且还必须坚定确立“大漏之下，必有大坑”的风险意识。
第二、“尽调过程必须把风险放大了看。”在调研过程中，我们通过零跑团队与一些业界朋友侧面了解哪吒的情况，我仍记得当时总结的两个风险点：一是哪吒的自研能力有限，现有车型多是基于奇瑞某款车型改造而来，甚至轴距都一样；二是哪吒的销售有相当一部分流向了网约车渠道，并不能真实反映其市场竞争力。然而，当时我们尽管发现了这些问题，但受到“大幅折价”的诱惑，觉得可以被估值优势抵消。现在仅仅过了短短两三年，就已经物是人非，如今回头看，第一个问题正是零跑与哪吒的根本性差异所在；第二个问题则是“市场反映企业价值”这一逻辑应用的根本错误所在——“市场反映价值”本身没错，错的是用不真实的市场数据来评估企业价值！哪吒的急速堕落，是我们能够亲身感受到的最凛冽的寒风，也是我们在市场中学到的最最重要的成长经验。
时间是最好的试金石。我们对风险的认识永在路上；想要搏取风险收益，必须坚持修炼“正道直行之心”与“明辨真伪之眼”。